На движимых алчностью частных инвесторов свалилась манна небесная в виде «добровольного» списания 53,5% задолженности. В результате Греция создаст опасный прецедент, когда «по легкой дорожке» эллинов могут захотеть пойти и другие – Португалия, Италия и Испания.

По плану, в результате усилий европейских властей Греция встанет на путь праведный и сократит отношение госдолга к ВВП аж до 120,5% к 2020 году, что с учетом широкомасштабных структурных реформ поставит потомков Сократа в ряд самых передовых стран мировой экономики.

Если говорить серьезно, то, как и в ходе всех предыдущих планов по спасению Греции от дефолта, Европа просто-напросто выигрывает время и пытается успокоить рынки. Однако когда говорят о выигрыше во времени, встает вопрос – времени для чего? Для подготовки дефолта, или, может быть, для выхода многострадальной Греции из еврозоны? Скорее всего – ни то, ни другое.

Судьба целостности еврозоны будет зависеть от желания Германии, Франции и ЕЦБ оказывать бесконечную поддержку проблемным странам периферии.

И, судя по тем шагам, которые уже сделаны, на эту поддержку «отстающие» смогут рассчитывать в будущем. Конечным результатом прекращения сиюминутной паники вокруг Греции является стабилизация всего валютного блока и создание финансовой защиты для Италии и Испании. Важную роль сыграло создание условий, а именно – плана по снижению уровня госдолга к ВВП для продолжения финансирования Греции со стороны МВФ.

Ознакомимся с некоторыми положениями нового пакета финансовой помощи, которые, по замыслу его создателей, должны стабилизировать ситуацию с греческим долгом. Большая часть средств из последнего пакета помощи пойдет на обеспечение обмена и поддержку греческого банковского сектора. Чтобы подсластить пилюлю частному сектору, будет потрачено 30 млрд. евро. На рекапитализацию греческих банков уйдет 23 млрд. евро. Примерно 35 млрд. евро будут использованы для выкупа бондов.

Таким образом, на оживление экономики, которое критически необходимо для снижения долгового бремени, выделены сущие гроши. Афины договорились с частными кредиторами о добровольном списании 53,5% задолженности, что сократит общий долг страны на 107 млрд. евро с нынешних 347 млрд. евро. ЕЦБ тем временем будет распределять прибыль от принадлежащих ему облигаций Греции между национальными Центробанками стран еврозоны, которые будут направлять деньги своим правительствам для помощи Афинам до 2020 года.

Однако никаких положений об обязательном перераспределении этих средств нет, что лишний раз говорит о пренебрежении долгом, который держат частные кредиторы. Немаловажно, что всем странам ЕС еще предстоит одобрить кредит на уровне парламентов.

На переговорах по предоставлению нового кредита было выдвинуто требование о приоритете выплат по долгу перед любыми другими бюджетными обязательствами Греции. Согласно этому предложению, греческое правительство откроет условно-депозитный счет, средства на котором будут зарезервированы исключительно для выплаты долга. Именно на этот счет будут поступать кредит от ЕС и МВФ.

В случае недостатка средств на внутренние обязательства стране придется проводить новые сокращения, чтобы выплаты по обслуживанию долга не оказались под угрозой. Это даст кредиторам возможность в значительной мере контролировать бюджетные расходы Греции, но не приведет к полной утрате бюджетного суверенитета, как предлагала Германия. Такие решения говорят лишь о том, что самостоятельно принимать фискальные решения грекам больше никто не даст, и контроль будет вестись непосредственно на местах.

Однако в предложенном плане по оказанию помощи Греции существует целый перечень проблем.

Главная из них – это создание опасного прецедента по списанию задолженности перед частными инвесторами. Списывая долг перед частными кредиторами и исключая из этой схемы институциональный сектор, разработчики такого обмена разделяют госдолг страны на два типа – на субординированный, и на тот, который будет обслуживаться в полном размере. ЕЦБ, как известно, накупил греческого долга в немалом количестве. По разным оценкам, в рамках поддержки рынка госдолга периферийных стран было куплено 40-45 млрд. евро греческих гособлигаций. Национальные центробанки держат порядка 12 млрд. евро госдолга Греции.

В то время, как институциональный сектор не потеряет ничего, списания частного сектора были увеличены с предлагаемых ранее 50% до 53,5%, того, чтобы достичь цели в 120% госдолга от ВВП. При списании на 50% этот показатель снизился бы до 129%, что не вписывается в установленный на декабрьском евросаммите целевой ориентир по госдолгу на уровне 120%. С учетом процентных выплат потери превысят 70%.

Частные инвесторы купили греческих гособлигаций примерно на 240 млрд. евро. Загвоздка в том, что часть этих бумаг (от 25 до 40 млрд. евро) были выпущены по английскому праву. Среди них есть бумаги, выпущенные после 2004 года, которые требуют для реструктуризации согласия не менее 75% держателей, а есть более ранние, требующие согласия 66% инвесторов. Но львиная доля облигаций подпадает под греческое право, где нет ни слова о положении коллективного действия (CAC).

Однако греки не увидели в этом никаких проблем, и быстренько пропустили через парламент страны новый закон о введении CAC, придавая закону обратную силу, иначе говоря, принимая его задним числом. С введением этой нормы госдолг может быть реструктуризирован при согласии значительного большинства держателей, а тем, кто окажется в меньшинстве, придется в «недобровольном» порядке подчиниться этой норме для достижения необходимого уровня участия частного сектора, который, по оценке МВФ, должен составлять 95%.


И вот тут-то начинается самое интересное

Большинство хедж-фондов, которые купили греческие госбумаги у банков, когда те начали в спешном порядке от них избавляться, ни под каким предлогом не пойдут на потерю прибылей, и начнут судиться с греческим правительством на основе нарушения основных прав держателей бондов.

Случаев с такими исками – предостаточно, и, как показывает практика, судебные дела выигрывают хедж-фонды. Стоит, однако, отметить, что судебные тяжбы будут продолжаться несколько лет – сначала в греческих судах, а затем и в Европейском суде по правам человека. И лишь по окончании этих тяжб инвесторам будут возвращены вложенные ими деньги.

Не надо забывать и об имиджевом аспекте, который скажется на неспособности Греции в обозримом будущем финансироваться на долговом рынке. За примером далеко ходить не надо. Аргентина после дефолта в 2002 году до сих пор судится с инвесторами и испытывает трудности с доступом к международным финансовым рынкам. Скорее всего, Германия и МВФ понимают последствия чрезмерного давления на частных инвесторов, так как в случае, если договоренности не будет, им самим придется держать Грецию на плаву в ближайшие годы.

Принимая во внимание создание столь опасного прецедента, реструктуризировать свой госдолг захотят и другие страны еврозоны.

Следующей станет Португалия, а за ней могут последовать и Италия с Испанией, а этого не хочет никто. Именно поэтому очень важно выработать такие условия реструктуризации, которые бы устраивали все заинтересованные стороны.

Самым важным итогом перипетий со списанием долга в краткосрочной перспективе станет предотвращение дефолта 20 марта, когда Греции необходимо выплатить 14,5 млрд. евро для погашения облигаций. Но понятно, что на этом история не закончилась, и греческому правительству по-прежнему надо будет где-то находить источники финансирования. МВФ признает, что до 2020 года самостоятельно Греция финансироваться на рынке не сможет, поэтому придется снова надеяться на европейских партнеров и брать в долг через механизмы Фонда финансовой стабильности (ESFS).

Во всей этой истории с маленькой проблемной Грецией ясно одно: последняя страница еще не перевернута, и мы обязательно увидим продолжение. Грекам остается лишь мириться с концом сладкой жизни и выходить на улицы в надежде, что это что-то изменит. В реальности возможных сценариев – два. При экономической рецессии и неспособности финансироваться на долговом рынке после провального обмена будет необходима долгосрочная поддержка европейских стран и институтов. Если европейцы все-таки устанут тянуть Афины за уши, то в еврозоне станет на одну, а затем, может, и на 2-3 страны меньше.

Не заглядывая в столь далекое будущее, будем следить за тем, как произойдет обмен с частными кредиторами, а также надеяться на более трезвую политику греческих властей после выборов в апреле. Европейцам на досуге надо будет задуматься о том, какой все-таки путь они выбирают: подписаться под недееспособностью монетарного союза и исключить из него все проблемные страны, либо придерживаться курса более глубокой фискальной и экономической интеграции.